# "华为吸血导致赛力斯亏损"论断核查报告（合并版）

> **核查对象**：舆论观点——"赛力斯 2026 年上半年亏损，根本原因是华为吸血（华为通过零部件采购、技术许可费、渠道营销服务费把利润抽走了）"
> **核查方式**：DSH 直读 A 股半年报原文 + grok CLI 独立联网核查（含港股招股书、2025 年报、华为年报），两条路线交叉验证后合并
> **数据基准**：赛力斯 2026 年半年报（CAS）、2026H1 计提减值公告、业绩预亏公告、港股招股章程（2025-10-27）、2025 年报、华为年报、产销快报、券商研报
> **完成时间**：2026-09-19
> **配套文件**：`赛力斯2026H1财报调研报告.md`（财报本身）、`赛力斯2026H1财报调研-grok.md`、`华为吸血论核查-grok.md`（grok 原始核查稿）

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## 〇、核查结论（三层）

> **"吸血论"的支出规模是事实，但"增速失控"是同口径假象、"利润被抽走"是会计概念偷换、"根本原因"是因果倒错。**

| 层次 | 判断 | 决定性依据 |
|---|---|---|
| **事实层：只部分成立** | 华为是**第一大供应商、依赖度极高**（2025 年采购 560.54 亿元、占总采购 **33.78%**、占收入约 34%）；引望采购占营业成本 **22.3%**；费用**刚性**（按车结算，不随盈亏浮动） | ✅ 官方披露 |
| **事实层：两个流行说法被证伪** | ① "**单车华为成本暴涨 +69%**"是**口径假象**；② "**渠道费越收越多**"不成立 | ① 可比口径下 **单车引望采购 5.58 万 → 5.50 万元，-1.3%**；月均采购 -41.2% vs 月均销量 -40.4%，**几乎完全同步**；② 广宣、形象店建设及服务费 **84.31 → 78.94 亿元（-6.4%）**，**渠道费用在下降** |
| **因果层：不成立** | 华为成本**不是**毛利塌陷的直接原因，只是"放大器" | 毛利同比减少 46.59 亿元，而**营业成本总额其实下降了 2.49 亿元**——毛利下降 **100% 来自收入端**（-49.09 亿元） |
| **逻辑层：多处不成立** | "采购额=利润"、"利润分成"、"引望暴利"、"商标/股权被抽走" 四类核心论据全部站不住 | 招股书**两次**明确"不涉及任何利润分成的安排"；引望半年净利倒算仅约 **5.8–6.2 亿元**；25 亿元买的是**评估值 102.33 亿元**的商标；115 亿买的是 10% 股权 |
| **对照期反证** | 同一套华为费用结构下，2024–2025 年赛力斯净利 **119.03 亿元**；2021–2023 年反而连亏 **81.06 亿元** | ✅ 年报 |

### 一句话替代表述

> **不是"华为越收越多"，而是"车越卖越便宜，华为那 5.5 万元一分没少"。**
> 单车引望采购额在 2025H2 与 2026H1 之间基本不动（5.58 → 5.50 万元），但单车收入从约 34 万元降到约 32 万元，**分母缩小把刚性成本顶成了"吸血感"**。
> 亏损的真因是**问界从"高价车放量"切换到"换代空窗 + 入门车走量"**，再叠加 18.62 亿元一次性减值和自研开支；华为成本是**放大器**，不是扳机，更不是按利润抽成的吸血方。

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## 一、本报告最重要的一处修正：所谓"+69% 暴涨"是同口径假象

### 1.1 假象是怎么产生的

赛力斯 2026H1 半年报关联交易表显示：向引望采购 98.40 亿元，上期（2025H1）56.04 亿元，**同比 +75.6%**。
简单除以新能源销量，会得到"单车引望采购从 3.26 万元飙升到 5.50 万元（+69%）"——这正是"吸血论"最有力的算术。
**但这个对比不成立。**

**原因**：引望的工商变更（成为赛力斯的联营企业）时点是 **2025-03-31**。在此之前，向华为体系采购的智驾/座舱部件**不计入"关联方采购"**。
因此 **2025H1 的 56.04 亿元大概率只覆盖第二季度（约 3 个月）**，不是完整半年。

### 1.2 交叉验证：用 2025 全年数据反推，假设被证实

| 检验 | 计算 | 结果 |
|---|---|---|
| 若 2025H1 的 56.04 亿只覆盖 1 个季度 | 月均 18.68 亿 × 12 = **224.2 亿元** | 与官方 **2025 全年引望关联采购 223.35 亿元**几乎完全吻合 ✅ |
| 若 2025H1 是完整半年 | 月均 9.34 亿；2025H2 = 223.35 − 56.04 = 167.31 亿 → 月均 27.9 亿，**半年内月均跳升 3 倍** | 而同期新能源销量只从 H1 的 17.21 万辆升到 H2 的 30.01 万辆（1.74 倍），**不一致** ❌ |

→ **第一种解释成立：2025H1 的 56.04 亿是"关联交易起始后"的部分期间口径。**

### 1.3 用可比口径重算（全部用官方数字）

| 指标 | 2025H2 | 2026H1 | 变化 |
|---|---:|---:|---:|
| 向引望采购 | **167.31 亿元**（=223.35−56.04） | **98.40 亿元** | — |
| 月均引望采购 | 27.89 亿元 | 16.40 亿元 | **-41.2%** |
| 新能源汽车销量 | 300,129 辆 | 178,777 辆 | — |
| 月均新能源销量 | 50,022 辆 | 29,796 辆 | **-40.4%** |
| **单车引望采购** | **5.575 万元/辆** | **5.504 万元/辆** | **-1.3%** |
| 引望采购 / 营业收入 | 16.30%（167.31 / 1026.52） | **17.12%**（98.40 / 574.93） | +0.8pct |
| 2026H1 年化引望采购 | — | 196.80 亿元 | vs 2025 全年 223.35 亿，**-11.9%** |

### 1.4 结论（这一条推翻了本方初稿的判断）

> **"华为零部件成本失控式增长"不成立。**
> 可比口径下，引望采购总额**与销量严格同比例变动**（-41.2% vs -40.4%），单车金额**基本持平在 5.5 万元/辆**，且 2026H1 年化后反而低于 2025 年全年 11.9%。
> 半年报里"占营业成本 12.6% → 22.3%"、"单车 +69%"这两个传播最广的数字，**都是 2025H1 基数不完整的口径假象**。

### 1.5 但"成本刚性"这个真实问题依然存在——只是机制不同

| 口径 | 2025H2 | 2026H1 | 变化 |
|---|---:|---:|---:|
| 单车引望采购 | 5.575 万元 | 5.504 万元 | **-1.3%（几乎不动）** |
| 单车收入（集团营收 ÷ 新能源销量） | 约 34.2 万元 | **约 32.2 万元** | **-5.9%** |
| 引望采购 / 单车收入 | 16.3% | **17.1%** | +0.8pct |

**真正的"吸血感"来源**：
- 车价随竞争与结构下移而**下降**；
- 华为的智驾域控、激光雷达、座舱模组是**按车配置的刚性 BOM**，**不随车价下降而下降**；
- 下行周期里，同样的 5.5 万元占收入比重就会被顶上去。
- 这是**"刚性成本 × 分母缩小"**，不是**"分子膨胀"**。两者对利润的影响方向相同，但对责任归属的含义完全不同。

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## 二、把"华为吸血"拆成可验证的子命题

| # | 子命题 | 能否用公开数据证实 | 核查结果 |
|---|---|---|---|
| 1 | 华为体系从赛力斯拿走的钱规模巨大 | **成立** | 2025 年第一大供应商 **560.54 亿元**、占总采购 **33.78%**、占收入约 34%；2026H1 引望采购 98.40 亿、占营业成本 22.3% |
| 2 | 这些支出**增速超过**销量/收入 | **证伪（口径假象）** | 可比口径：月均采购 -41.2% vs 月均销量 -40.4%；单车引望采购 -1.3% |
| 3 | 存在"利润分成" | **证伪** | 招股书两次写明"不涉及任何利润分成安排" |
| 4 | 华为获得**超额利润** | **数据反向** | 引望 2026H1 净利倒算约 5.8–6.2 亿元；2024H1 交易文件模拟净利 22.31 亿元，**看不出加速** |
| 5 | 渠道营销服务费在膨胀 | **证伪** | 广宣、形象店建设及服务费 **84.31 → 78.94 亿元（-6.4%）**，销售费用 -5.26%；单车口径 5.54 → 4.91 万元 |
| 6 | 若无华为成本，H1 会盈利 | **仅在非法假设下成立** | 见 §四：只有把增量采购 **100% 当作华为利润**（等于假设没有这些部件还能卖同样的车）才能推出盈利 |
| 7 | 华为成本是亏损的**根本原因** | **证伪** | 毛利下降 100% 来自收入端（营业成本总额实际降 2.49 亿元）；2024–2025 年同一成本结构下净利 119 亿 |
| 8 | 25 亿商标、115 亿股权是"被抽走" | **证伪** | 商标评估值 **102.33 亿元**、25 亿成交（折价约 75%）；115 亿换 10% 股权 + 董事席位，是**资产置换**不是费用 |

### 关键的认识论限制
**赛力斯 A 股半年报全文没有出现"华为"二字**，只能通过关联方"引望"这一条线观察。
支付给华为终端的渠道/广宣服务费被计入销售费用，**报表未按收款方拆分**。
因此"华为到底拿走了多少"**既无法证实、也无法证伪**——舆论空间正来自这个信息缺口。任何精确到个位数的"华为拿走 XX 亿"都是估算。

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## 三、华为相关支出全景（分项 + 证据等级）

### 3.1 完整华为体系口径（港股招股书"最大供应商/供应商 A"）

招股书把第一大供应商描述为"一家主要从事 IT、通信和硬件设备的公司"，采购内容含**零部件、配件、开发服务、软件、销售推广服务**，且是五大供应商中**唯一提供销售推广服务**的。

| 期间 | 采购额 | 占总采购 | 占当期收入 | 证据 |
|---|---:|---:|---:|---|
| 2022 | 58.02 亿元 | 14.5% | 17.0% | ✅ 招股书 |
| 2023 | 72.48 亿元 | 17.4% | 20.2% | ✅ 招股书 |
| 2024 | 420.30 亿元 | 30.2% | 28.9% | ✅ 招股书 |
| 2025H1 | 200.35 亿元 | 33.0% | 32.1% | ✅ 招股书 |
| 2025 全年 | **560.54 亿元** | **33.78%** | 34.0% | ✅ 2025 年报 |
| 2022–2025 累计 | **1,111.34 亿元** | — | 约 29.2% | ✅ 加总 |

⚠️ **供应商 A 占收入比重确实是逐年上升的（28.9% → 32.1% → 34.0%）**，这是"华为内容在单车 BOM 中变重"的**唯一一组站得住的证据**——但它反映的是 2024–2025 年的趋势，且 2026H1 **没有同口径数据**，不能用引望口径替代。

### 3.2 引望关联口径（2026H1 唯一可查）

| 项目 | 2026H1 | 对照 | 性质 |
|---|---:|---:|---|
| 向引望采购商品、接受劳务 | **98.40 亿元** | 2025H1 56.04 亿（**部分期间**）／2025 全年 223.35 亿 | ✅ 官方；全年额度 260 亿未超标 |
| 占 CAS 营业成本 | 22.31% | 2025H1 12.64%（**基数不完整**） | ⚠️ 同口径不可比 |
| 对引望应付账款（期末） | 40.23 亿元 | 年初 72.06 亿元（-44%） | ✅ 结算在**加快**，非拖欠后被抽血 |
| 对引望其他应付款 | 15.69 亿元 | 年初 0 | ✅ |
| 引望权益法投资收益 | **+0.58 亿元** | 上年联营合计 -0.67 亿 | ✅ **回流**，不是抽取 |
| 收到引望现金股利 | **3.00 亿元** | — | ✅ 年化现金回报约 5% 量级（3×2/115） |

### 3.3 "技术授权费 2% + 渠道营销服务费 8%"的核查

| 说法 | 判定 |
|---|---|
| "招股书披露了 2%+8%" | **不成立。** 招股书只写向华为**采购零部件和广宣服务**，**从未给出任何费率**；"2%+8%"是媒体引用"此前采访何利扬的报道"与行业惯例，属二次传播中的事实错误 |
| "合作是利润分成" | **官方否定。** 招股书原文："我们与华为合作**不涉及任何有关利润分成的安排**，根据弗若斯特沙利文的资料，这符合行业惯例"；"我们与往绩记录期间的五大供应商的协议均未涉及利润分成安排" |
| 会计含义 | 即使 2%+8% 为真，它也是**按销售额计提的服务费**（车卖出去就要付），**不是按利润分成**（有利润才付）。2026H1 亏损时仍要付——**这恰恰证明它不是分成** |

### 3.4 两笔"被算进吸血"的一次性资本开支

| 项目 | 事实 | 性质 |
|---|---|---|
| 问界商标与外观专利 | 2024-07 以约 **25 亿元**受让 919 项商标 + 44 项外观设计专利；**评估值 102.33 亿元**（中京民信，基准日 2024-05-31），折价约 75% | 买入**无形资产**并按年摊销，**不是当期现金抽取**（2026H1 管理费用中"商标、专利费"仅 0.07 亿元）；品牌资产归赛力斯，也是 2026-09 拿回经营主导权的前提 |
| 引望 10% 股权 | 2024-08 签约，**115 亿元**现金；2025-03-31 工商变更；2025-09 付清。股权结构：华为 80%、赛力斯 10%、阿维塔 10%；张兴海任引望董事 | **投资**，不进营业成本/销售费用；2026H1 账面 115.14 亿元、**未减值** |

### 3.5 2026H1 能加总出"华为拿走 XX 亿"吗？

**不能。** 报表上可核实的只有：

| 项目 | 金额 | 能否代表"华为收款" |
|---|---:|---|
| 向引望采购 | 98.40 亿 | ❌ 是**交易额**，含引望自身成本 |
| 销售费用"广宣、形象店建设及服务费" | 78.94 亿 | ❌ 是**全公司**该项费用，仅作上限参考 |
| 按"收入 10%"匡算的服务费 | 约 57.5 亿 | ❌ **媒体估算**，费率从未披露 |
| 引望权益法收益 | +0.58 亿 | ✅ 但这是**回流** |

把 98.40 亿采购与 78.94 亿广宣**加总再当华为利润**，会同时犯两个错：把"买货"与"过路费"混同、把含成本营业额当净利。

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## 四、反事实检验：没有华为成本上升，2026H1 会盈利吗？

### 4.1 情景测算（每条写明假设）

| 情景 | 假设 | 结果 | 是否成立 |
|---|---|---|---|
| **1. 增量采购全额加回** | 引望采购增量 42.36 亿元视为纯额外成本，去掉后销量售价不变 | 利润总额 -23.53 + 42.36 = **+18.83 亿元（盈利）** | ❌ **不成立**：等于假设可以**免费使用** ADS 智驾与鸿蒙座舱。没有这些部件就不是同一辆问界 |
| **2. 只按销量同步增长** | 2025H1 的 56.04 亿是完整半年 | 超额约 39.2 亿元，利润总额 ≈ +15.7 亿元 | ❌ **不成立**：2025H1 基数不满半年（见 §1.3） |
| **3. 取消传闻的 10% 服务费** | 57.5 亿元全部进损益、且自建渠道成本为零 | 归母 ≈ +40 亿元 | ❌ **双重不成立**：费率未披露；取消渠道费后门店/人员/广告会回到自己账上 |
| **4. 渠道费口径** | 若华为渠道费是主因，费用端应上升 | 实际：广宣服务费 **-5.37 亿元**、销售费用 **-4.70 亿元** | ❌ **直接证伪"渠道吸血"** |
| **5. 正确的反事实：华为费用率不变** | 保持 2025H1 的费用率，只让 ASP、减值、研发、汇兑变化 | 单车收入 -4 万元 × 17.88 万辆 ≈ **-47 亿元毛利**；减值增量 -15 亿；研发 -8 亿；汇兑 -5 亿 | ✅ **即使华为费用率完全不动，2026H1 也会由盈转亏** |

### 4.2 定量边界：采购≠利润

设引望对赛力斯销售的**净利率**为 r（未披露）。增量采购 42.36 亿元中，华为多赚的**利润**只有 42.36 × r：

| 假设 r | 华为/引望多赚（亿元） | 能解释 46.6 亿毛利缺口？ | 能解释 17.2 亿归母亏损？ |
|---|---:|---|---|
| 10%（传统零部件） | 4.2 | ❌ | ❌ |
| 20% | 8.5 | ❌ | ❌ |
| 33%（媒体用过的**毛利率**，尚非净利率） | 14.0 | ❌ | ❌ |
| 100%（把采购当利润） | 42.4 | 勉强 | ✅ 但**方法非法** |

**结论**：用任何合理的净利率，**华为从增量采购中多拿的利润都在数亿元量级**，解释不了 47 亿元毛利缺口，更解释不了"根本原因"。

### 4.3 反向检验：同样是华为费用，为什么 2024–2025 能赚 119 亿？

| 年份 | 收入（亿元） | 归母（亿元） | 扣非（亿元） | 供应商 A 采购 | 销售费用 |
|---|---:|---:|---:|---:|---:|
| 2021 | 167.18 | **-18.24** | -27.93 | — | — |
| 2022 | 341.05 | **-38.32** | -42.96 | 58.02 亿 | — |
| 2023 | 358.42 | **-24.50** | -48.17 | 72.48 亿 | — |
| 2024 | 1,451.76 | **+59.46** | +55.73 | 420.30 亿（占收入 29%） | 191.8 亿 |
| 2025 | 1,650.54 | **+59.57** | +51.36 | 560.54 亿（占收入 34%） | 241.9 亿 |
| 2026H1 | 574.93 | **-17.17** | -23.79 | 无同口径数据 | 84.71 亿 |

**两组反向证据**：
1. **"吸血"金额最大的 2024–2025 年，恰恰是盈利的两年**（合计归母 +119.03 亿，扣非 +107.09 亿）。若华为费用是亏损的充分条件，这两年该亏得最惨。
2. **华为合作初期（2021–2023）采购额最小，却连亏三年**（合计归母 -81.06 亿）。但也要公平地说：那时亏损主因是**规模不够 + 燃油车下滑 + 渠道研发前置**，不是"华为抽得少"。

**为什么 2024–2025 能赚、2026H1 不能？**（真因清单）
1. **产品结构在高位**：2025 年问界成交均价约 39.1 万元；2026H1 新能源单车收入落到约 32.2 万元（IFRS 口径 29.74 万元）。M9/M8 换代空窗 + M6（25.98 万元起）走量。
2. **规模效应已在 2024 年一次性释放**：收入从 358 亿跳到 1,452 亿（+305%），固定费用摊薄，毛利率从个位数跳到 24%+。2026H1 收入不再跳升，反而 -7.9%。
3. **多了一刀减值**：无形资产 15.70 亿 + 开发支出 1.80 亿，几乎全在 Q2；2025H1 减值仅 2.75 亿。
4. **研发继续加码**：费用化 37.34 亿（+27.4%），全口径投入 70.07 亿（+34.8%）。这是赛力斯自己的战略开支。
5. **汇兑**：损失 5.34 亿元（上年 0.02 亿元），来自港股募资的外币敞口。
6. **补助节奏**：其他收益 Q1 9.10 亿 / Q2 仅 1.22 亿，Q2 少了这根拐杖。

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## 五、归因对比：华为成本能解释多少亏损？

2026H1 归母净利同比少赚 **46.58 亿元**（利润总额少赚 60.78 亿元）。

### 5.1 最关键的会计事实：毛利下降 100% 来自收入端

| 项目 | 2025H1 | 2026H1 | 变动 |
|---|---:|---:|---:|
| 营业收入 | 624.02 | 574.93 | **-49.09** |
| 营业成本 | 443.46 | 440.97 | **-2.49（成本总额是下降的）** |
| **毛利** | 180.56 | 133.97 | **-46.59** |

**毛利下降 46.59 亿元，而营业成本总额下降了 2.49 亿元——毛利减少 100% 由收入端造成。**

### 5.2 成本内部的结构变化（这才是有信息量的一张表）

| 项目 | 2025H1 | 2026H1 | 变动 |
|---|---:|---:|---:|
| 引望采购（华为） | 56.04（**部分期间**） | 98.40 | +42.36 |
| 其他营业成本 | 387.42 | **342.57** | **-44.85（-11.58%）** |
| 营业成本合计 | 443.46 | 440.97 | -2.49 |

在销量只增 3.87% 的情况下，赛力斯把**非引望部分的营业成本压降了 44.85 亿元（-11.58%）**——这是一份相当硬的降本成绩单。
引望采购同比多付的 **42.36 亿元，相当于把降本成果抵消了 94.4%**（若按可比口径的"超增"部分 40.20 亿元计，相当于 89.6%）。

⚠️ **但必须承认，这 42.36 亿元里含有"关联交易起始日"带来的口径膨胀**（§1）。剔除口径因素后，华为采购与销量是**同步变动**的，"吃掉降本成果"的力度被显著高估。

### 5.3 量级排序（对 2026H1 亏损）

| 排序 | 因素 | 量级 | 与"华为吸血"关系 | 证据强度 |
|---|---|---|---|---|
| 1 | **产品换代 / 结构下移导致单车毛利下降** | **约 -47 亿元** | 无关（真因） | ✅ 与毛利科目一一对应 |
| 2 | **资产与信用减值** | **-15.45 亿元**（同比增量） | 无关（赛力斯自有专利与开发支出） | ✅ 计提公告 18.62 亿、减少归母 17.51 亿 |
| 3 | 研发加码 | -8.04 亿元 | 无关（自研，含去依赖意图） | ✅ |
| 4 | 汇兑 | -4.30 亿元 | 无关 | ✅ |
| 5 | 原材料涨价（碳酸锂 +132.2%、车规芯片） | 方向证实，**金额无法从报表单列**（张兴海口径：单车 +1.5~2 万元 ≈ 27–36 亿元） | 无关 | ⚠️ 且新能源**平均单车成本是下降的**，说明结构效应盖过了同车型物料涨价 |
| 6 | **华为渠道费** | **负贡献（费用在降）** | — | ✅ 直接证伪 |
| 7 | **华为增量采购中的"利润"部分** | **数亿元量级**（按 10%–33% 净利率敏感性） | 即"吸血" | ✅ 量级远不足以解释亏损 |

**判断**：
- 问"华为是不是拿走了很多钱"——**是**，依赖度是真的（第一大供应商、占采购 1/3）。
- 问"华为是不是亏损的根本原因"——**不是**。它最多解释"智能化 BOM 变重、费用刚性"这一层，解释不了减值、汇兑、研发，也解释不了 2024–2025 年同样付费却大赚。

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## 六、舆论常见论据逐条事实核查

| 论据 | 核查结论 |
|---|---|
| **"四年流向华为 1113 亿，而扣非净利只有 15 亿"** | **方法错误，不成立。** 拆分：媒体分子 = 经营性采购 973.5 亿 + 商标 25 亿 + 引望股权 115 亿 = 1113.35 亿；**官方四期供应商 A 加总是 1,111.34 亿元**（还行，但把资本开支与采购混在一起了）。四大问题：① 115 亿买股权、25 亿买商标是**资本开支**，买到的是资产；② 采购额含**对方成本**（激光雷达、芯片、门店租金、导购工资）；③ 分母 15 亿是 2022–2025 扣非加总（年报口径 −42.96−48.17+55.73+51.36 = **+15.96 亿**），低是因为**前两年巨亏**；④ 同期**归母**合计是 **+56.21 亿元**。**采购额是营业额，净利润是剩余，两者不可相减** |
| **"每卖一辆问界，13.6 万～14 万进华为口袋"** | 算术来源：供应商 A 2025H1 200.35 亿 ÷ 问界约 14.7 万辆 ≈ 13.6 万元。**问题不在算术，在解释**：13.6 万元是**含硬件成本的采购额**。一台 30–40 万元的智能车，智驾+座舱+部分三电值这个量级并不荒谬（电池单车成本也可以是 5–8 万元）。把它说成"抽成"或"利润"是概念偷换。另有口径把"2%+8% ≈ 3.9 万/辆"叫华为税，把"硬件 5 万 + 费用 3.9 万 ≈ 9 万"或"全口径 13.6 万"混着传播——**三个数字同时流行，正说明口径从未统一** |
| **"招股书披露了 2%+8%"** | **不成立。** 招股书只写"采购零部件和广宣服务"与"不涉及利润分成"，**从未给出费率** |
| **"毛利率高、净利率低 = 华为从费用里抽走利润"** | **需要分科目。** 华为**硬件在营业成本**里，已反映在毛利率中——2025H1 CAS 毛利率 28.9% 是**扣过华为硬件之后**仍然高。渠道服务若在销售费用，影响净利率不影响毛利率。但 2025 年在支付 241.9 亿元销售费用后仍有 59.6 亿元净利（净利率 3.6%）；2026H1 销售费用还**下降**了。高毛利低净利的更大头是**研发**（2025 年全口径投入 125 亿元，100% 费用化）。另有测算称 2025 年付给华为的"研发+销售相关费用"约 70.8 亿元、占问界收入 4.3%——**未经公司确认**，但方向正确：不能把 241.9 亿销售费用都算成华为渠道费 |
| **"Q1 还赚 7.5 亿、Q2 亏 24.7 亿，是华为加速抽取"** | **时间上对不上。** Q2 坏在：毛利率掉到 20.9%、四项费用超毛利、**减值约 17.7 亿元几乎全在 Q2**。即便把 Q2 减值全额加回，Q2 仍亏约 7 亿元——主业在减值前已薄。对应事件是 **M6 上量、M9 换代爬坡、原材料涨价**，**报告期内没有任何华为调整费率的公告** |
| **"引望暴利吸干赛力斯"** | **数据反向。** 权益法倒算引望 2026H1 净利约 **5.8–6.2 亿元**（华为按 80% 分得约 4.6 亿元），**远小于**赛力斯同期归母亏损 17.17 亿元。赛力斯侧还回流 +0.58 亿元投资收益与 3.00 亿元股利。另：引望 2024H1 交易文件模拟净利 **22.31 亿元**（装入资产口径），与 2026H1 倒算的 5.8 亿相比**看不出"超额利润在加速"**。⚠️ 媒体称"引望 2025 净利 120–150 亿"与倒算差一个数量级，**不予采用** |
| **"115 亿入股、25 亿买商标是白送华为"** | **不成立。** 商标**评估值 102.33 亿元、成交 25 亿**（折价约 75%，余承东公开称"车厂赚大了"）；115 亿换来 10% 股权 + 董事席位 + 已开始分红 |

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## 七、价值侧：华为给赛力斯带来了什么（对冲"只记流出"）

| 维度 | 事实 |
|---|---|
| 收入台阶 | 2023 年 358 亿 → 2024 年 1,452 亿（+305%）→ 2025 年 1,651 亿。**一年增加约 1,100 亿元**，这不是 2023 年的燃油车与蓝电能长出来的 |
| 盈利拐点 | 2021–2023 合计亏 81.06 亿元 → 2024/2025 合计赚 **119.03 亿元** |
| 品牌资产 | 问界（AITO）Brand Finance 品牌价值 **34.48 亿美元**，中国豪华品牌第一、唯一进入全球豪华 TOP10 的中国品牌；**商标 2024 年已归赛力斯** |
| 渠道网络 | 约 **700 家**华为体验中心展示试驾（下单在体验中心、交付在 AITO 用户中心）——这正是"广宣服务费"买到的东西 |
| 股权回流 | 引望 10%，2026H1 权益法 +0.58 亿元、现金股利 3.00 亿元、年化现金回报约 5% 量级 |
| 技术标签 | 乾崑智驾 / 鸿蒙座舱是问界在 50 万级与 BBA 抢量的核心卖点之一 |
| 招股书自述 | "我们与华为的合作是问界汽车成功的重要推动因素"；同时风险因素也写明：若与华为关系重大中断，业务与经营业绩可能受重大不利影响 |

**不可回避的一点**：赛力斯的 32 万元单车均价与 28% 的历史毛利率，很大程度上**由华为技术支撑**。剥离华为后，赛力斯面对的是 2021–2023 年的产品力与竞争格局——**不存在"既保留问界的收入与估值、又不付华为费用"的世界**。

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## 八、结论

### 8.1 成立（或部分成立）
1. **依赖度高是事实**：华为体系 2025 年供应 560.54 亿元、占总采购 33.78%、占收入约 34%；引望采购占营业成本 22.3%。招股书自己把它列为风险因素。
2. **费用有刚性**：服务费按车结算，**不随赛力斯盈亏浮动**；下行期会显得更疼。**（但"2%+8%"的费率从未被官方披露）**
3. **成本不随车价下降**：单车引望采购约 5.5 万元，在车价下移时占比被动上升——这是"吸血感"的真实来源。
4. **价值链利润分配确实偏向软件与渠道**而非代工：智选模式下赛力斯承担制造、库存、质保等重资产。这是**模式选择**，不是暗箱抽成。
5. **供应商 A 占收入比重在 2024→2025 年确实上升**（28.9% → 34.0%），智能化 BOM 变重是一条真实趋势。

### 8.2 不成立、因果倒错或量级夸大
1. **"单车华为成本暴涨 +69%"** —— **同口径假象**（引望 2025-03-31 才成为联营企业）；可比口径下单车引望采购 **5.58 万 → 5.50 万元（-1.3%）**，月均采购与月均销量同步（-41.2% vs -40.4%）。
2. **"渠道费越收越多"** —— **反向**：广宣、形象店建设及服务费 -6.4%，销售费用 -5.26%。
3. **"利润分成"** —— 招股书两次明确否定；把按车收的服务费叫分成是概念错误。
4. **"2026H1 亏损的根本原因是华为吸血"** —— 主因是 ASP/结构（约 47 亿元）+ 减值（约 15 亿元）+ 研发 + 汇兑；渠道费用还在降；2024–2025 年同样付费却年赚约 59.5 亿元。
5. **"1113 亿 vs 15 亿"** —— 采购+资本开支 vs 扣非净利，口径不可比。
6. **"每辆车 13.6 万被抽走"** —— 把含成本的采购额说成抽成。
7. **"招股书写了 2%+8%"** —— 招股书没写。
8. **"引望暴利"** —— 倒算半年净利仅约 6 亿元量级；媒体"120–150 亿"无据。
9. **把 25 亿商标、115 亿股权算进"被抽走"** —— 都是资产置换。

### 8.3 一句话替代（推荐引用）

> **赛力斯 2026 年上半年亏损，是问界从"高价车放量"切换到"换代空窗 + 入门车走量"时，智能化供应链的刚性成本没有同步降下来，再叠加快速迭代下的资产减值与自研开支。华为是这套高成本结构的主要供应商与渠道服务商，不是按利润抽成的吸血方——**
> **同一套费用在 2024–2025 年曾与约 119 亿元利润共存；而 2026H1 真正变化的是车价（分母），不是华为的收费（分子）。**

### 8.4 比"吸血"更值得担心的三件事
1. **独占红利终结**：乾崑已搭载 50+ 款车型、累计 190 万台；岚图 FREE+/知音、宝骏华境 S、广汽启境 GT7（20.99–32.99 万元）、东风奕境 X9（29.98–37.98 万元）正面切入 M7/M8 价格带。**继续支付华为溢价，却越来越买不到"只有我有"的差异化。**
2. **刚性成本 × 售价弹性 的错配**：采购按车计价（刚性），售价随竞争浮动（弹性）。只要高端占比回落，毛利率立刻被压到 21% 一线（Q2 实际 20.9%）。
3. **9-15 模式调整是"交换"不是"单边胜利"**：拿回渠道运营权可能降低渠道费，但自建渠道的租金、人员、库存会回到自己账上，**净节省未证实**；同时可能失去华为终端的流量与操盘力度。

**可验证的观察点**：① 新 M9（Ultimate 60 万元以上）与 M6 的月度结构占比；② 毛利率能否回到 24% 以上；③ **引望采购的单车金额是否见顶**（用 2026 全年关联采购 ÷ 全年销量，才是同口径）；④ 是否正式披露新合作模式的费率与门店交割清单。

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## 九、数据来源与不确定清单

### 9.1 一手来源
1. 赛力斯《2026 年半年度报告》（CAS）——合并利润表、营业收入与成本分解、关联方及关联交易、长期股权投资、销售费用、资产减值损失、财务费用附注。
2. 赛力斯《关于计提信用减值损失及资产减值损失的公告》（2026-064）、《关于增加 2026 年度日常关联交易预计的公告》（2026-063）。
3. 赛力斯《2026 年半年度业绩预亏公告》（2026-07-12）；2026 年 1–6 月《产销快报》。
4. 赛力斯 H 股《2026 年中期业绩公告》（IFRS），港交所披露易。
5. 赛力斯港股《招股章程》（2025-10-27）——"与华为的合作""与主要供应商的关系"两节原文；供应商 A 2022–2025H1 采购额。
6. 赛力斯 A 股 2025 年年度报告（第一大供应商 560.54 亿元、占比 33.78%；关联方采购 223.35 亿元）。
7. 赛力斯 2024-07 购买问界商标及专利的补充公告（评估值 102.33 亿元）。
8. 华为年度报告（智能汽车解决方案业务收入：2024 年 263.53 亿元、2025 年 450.18 亿元）。

### 9.2 二手来源（交叉验证）
- 东方财富/上观新闻《华为交棒问界，赛力斯拿回一张需要自己算好的账单》 https://finance.eastmoney.com/a/202609163876290110.html
- 21 世纪经济报道/钛媒体《赛力斯的利润，去哪了？》 https://m.21jingji.com/article/20260824/herald/1a9bafe18c4d3a2342d1a14a80bb2b09.html
- BT 财经《赛力斯H1亏了17亿：钱被碳酸锂、减值和引望采购吃掉了》 https://businesstimescn.com/articles/623874.html
- 搜狐/新浪财经《赛力斯半年报首亏17亿 "华为成本"同期增长超7成》 https://www.sohu.com/a/1065455958_122014422
- 金融界《"分手风波"后，赛力斯逆市上涨》 https://finance.jrj.com.cn/2026/09/17184358473456.shtml

### 9.3 未证实 / 测算清单（避免误用）
| 内容 | 状态 |
|---|---|
| 技术授权费 2%、渠道营销服务费 8%（或合计 10%） | **未证实**，招股书从未披露费率；"招股书披露 2%+8%"是事实错误 |
| 支付给华为终端的渠道服务费具体金额 | **报表不可见**；销售费用"广宣、形象店建设及服务费"78.94 亿元仅为**上限参考** |
| 引望 2026H1 净利 5.8–6.2 亿元 | **倒算**（基于 10% 持股 × 0.58 亿权益法收益）；若存在 PPA 摊销或未实现内部利润抵销，真实净利**更高**，幅度未知 |
| 引望 2025 净利 120–150 亿元（媒体） | **未证实，不予采用** |
| 单车华为采购 5.5 万元 | **测算**（引望关联采购 ÷ 新能源销量）；以赛力斯汽车销量为分母则为 6.12 万元 |
| 2025H2 = 2025 全年 − 2025H1 | **倒算**，非单独披露；本报告最关键的校正即建立在此倒算与"2025H1 关联交易基数不完整"的推断上 |
| "若无华为增量采购则盈利 +18.83 亿元" | **非法假设下的静态测算**，不可当作可实现利润 |
| 原材料涨价 27–36 亿元 | **测算**（张兴海"单车 +1.5~2 万元" × 17.88 万辆） |
| 2025 年付给华为"研发+销售相关费用"约 70.8 亿元 | **未经公司确认**（雪球等测算），方向可参考 |
| 9 月模式调整的新费率、生效日、门店交割清单 | **未见正式公告** |

*本报告禁止用采购额代替利润，禁止把未披露的费率写成官方数字。所有反事实测算均附假设，读者若改假设应改结论，而不应把测算当成披露。本报告不构成投资建议。2026 年半年报未经审计。*